創始人徹底退出！中糧系主理的蒙牛，對抗伊利勝算幾何？
摘要：大佬的幕，總是讓各界情緒復雜（歡迎關注杠桿游戲）
撰文|張銀銀&編輯|欣欣然
11月30日，蒙牛乳業發布公告，牛根生辭任非執行董事、戰略及發展委員會成員。辭任理由是退休并擬將更多時間投入慈善工作。
牛根生是蒙牛的創始人，此次徹底退出公司董事會之前，在2009年被中糧集團收購后，牛根生逐漸淡出管理層，于2011年6月宣布辭去蒙牛乳業董事會主席一職，后來僅擔任非執行董事。
2016年，牛根生又復出，出現在蒙牛戰略及發展委員會名單中。
這一回，牛根生大概是徹底退出了……
牛根生可謂中國乳業的傳奇人物、超級大佬，1999年離開伊利，一手創立蒙牛，并將蒙牛打造成了中國乳業知名品牌，曾一度超過伊利。
在辭去蒙牛乳業董事會主席時，牛根生將自己持有蒙牛的所有股份全部捐出。后來，他甚至很少公開提及蒙牛。
大佬謝幕，總是讓各界情緒復雜，今天杠桿游戲寫此文，大概也是如此。
1、蒙牛人事大變動，中糧系顯著
此次除了牛根生徹底退出外，蒙牛董事會人事變動很大。
包括孟凡杰辭任執行董事，焦樹閣、Julian Juul Wolhardt、張曉亞、邱家賜4位辭任獨立董事及各自在董事委員會的職務。
上述辭任自12月1日起生效。
孟凡杰因工作調任的原因，辭任執行董事;
值得注意，公告披露，焦樹閣、Wolhardt、張曉亞均已擔任蒙牛獨立非執行董事超過9年。基于本公司之良好企業管治而決定提出請辭。
與此同時：
(1) 委任王燕女士(“王女士”)為本公司執行董事及可持續發展委員會成員；
(2) 委任張平先生為本公司執行董事及可持續發展委員會成員；
(3) 委任王希先生(“王先生”)為本公司非執行董事及戰略及發展委員會成員；
(4) 委任葉禮德先生(“葉先生”)為本公司獨立非執行董事、審核委員會成員、提名委員會成員及薪酬委員會成員；
(5) 委任李恒健先生(“李先生”)為本公司獨立非執行董事、審核委員會主席、提名委員會成員、薪酬委員會成員及可持續發展委員會成員;；
(6) 委任葛俊先生(“葛先生”)為本公司獨立非執行董事、薪酬委員會主席、審核委員會成員、提名委員會成員及戰略及發展委員會成員。
公告披露，王燕女士, 43歲，歷任中糧集團人力資源部人才發展部總經理、人力資源部副總監等職務。王燕女士現任蒙牛集團副總裁。
張平先生，56 歲，2014年加入蒙牛，現任蒙牛集團副總裁兼首席財務官。張平同時擔任蒙牛多家附屬公司的董事。
王希先生，38 歲，2015年7月加入中糧集團，現為中糧集團戰略部產業投資部負責人及中糧我買網投資有限公司董事。加入中糧集團之前，王希曾就職于國開金融有限責任公司擔任股權四部總經理助理，以及德意志銀行香港分行投資銀行部經理。
葉禮德先生，58 歲，獲得倫敦大學國王學院法學學士學位，并為倫敦大學國王學院院士。葉禮德為香港之認可執業律師。
彼為香港郭葉陳律師事務所的合伙人，其執業范疇專注于企業融資、資本市場、證券及監管合規。 葉禮德現任中化能源股份有限公司獨立非執行董事及聯交所上市公司高鑫零售有限公司獨立非執行董事。
2012-2013年間為香港律師會的會長，并于香港出任多項公職及社區機構職位……
李恒健先生，57 歲。彼在金融及會計事務、集資、并購、重組及國際業務發展方面擁有逾 30年經驗。李恒健自2016年5月起為聯交所上市公司中糧家佳康食品有限公司獨立非執行董事及現任審核委員會主席。
根據公開備案，中糧集團持有中糧家佳康食品29.10% 權益。
葛俊先生，49 歲，歷任上海建筑科學研究院助理工程師；中歐國際工商學院行政經理，企業和公共關係部副主任、院辦主任、基金會秘書長、院長助理；浦東創新研究院院長；上海交通大學上海高級金融學院副院長。葛俊目前擔任國家創新與發展戰略研究會常務理事，同時現任或擔任過多家公司獨董。
加上蒙牛的董事會主席陳朗也來自中糧，中糧系在董事會的人數非常顯著。
2、蒙牛近年總體跑輸伊利
2016年蒙牛總裁更換，牛根生又出現在董事會戰略及發展委員會名單中，有個背景就是蒙牛與伊利的差距逐漸拉大，中糧集團肯定不滿意。
這一回，蒙牛其實依舊老問題。
特別是10月27日，伊利宣布旗下子公司金港控股，通過收購和認購新股的方式，以62.45億港元（約合人民幣51億元）的總價，獲得澳優乳業34.33%的股權，成為后者單一最大股東。
當時杠桿游戲寫了個文章，《62.45億！伊利干了件大事，蒙牛該急了嗎？》。
據了解，該交易是中國乳企間規模最大的一筆投資并購。
澳優是一家成立于湖南的嬰幼兒配方奶粉及營養食品企業。伊利則是中國規模最大、市值最高的乳品企業。
但是奶粉并非伊利強項，主要靠液體奶。同時，杠桿游戲要說蒙牛情況也是類似。
目前，澳優、伊利的奶粉業務，都屬于國內二梯隊。伊利收購澳優后，有望推動伊利在奶粉領域僅次于飛鶴。
明白這一點很重要，如果伊利成功并購澳優，那么未來的產品布局上，好像就該蒙牛急了？
事實也確實如此。杠桿游戲注意到：
第一，蒙牛近年營收低于伊利。2021年中報披露，2021上半年，伊利股份錄得營收565.06億元，同期蒙牛乳業為459.05億元。
伊利股份比蒙牛乳業更高一點。
回顧過去幾年，2020年伊利股份營收為968.86億元，2019年為902.23億元，2018年接近800億元……
我們繼續看蒙牛乳業，2020年營收為760.35億元，2019年為790.30億元，2018年為689.77億元……
2020年蒙牛乳業的營收略有下滑。
如上圖，綜合近年營收看，杠桿游戲注意到，伊利股份總體占優勢。
第二，營收增長蒙牛不如伊利穩定，蒙牛增速確實有些年份又高于伊利。值得注意，2021上半年業績發布后，伊利股份、蒙牛乳業都說自己增長超預期。
不過杠桿游戲注意到，2021上半年，伊利股份營收增長18.89%，同期蒙牛乳業為22.30%，從半年看，蒙牛乳業更快。
如杠桿游戲上文所述2020年，蒙牛乳業的營收是下滑的，所以2021年增速更快比較好理解。
從近年來說，伊利股份基本沒有負增長，較低的2016年實現了0.41%的增長。
不過如下圖，近2年，營收增速是下滑的。
而蒙牛乳業則比較有意思。
我們看下圖，近年出現過2、3次營收下滑。同時下滑后往往又迎來較高的增速或持續增長。
比如2015年營收下滑后，2016年后的幾年營收持續增長，且增速每年提高一點。
更有趣的是，在節節增長下，2018年、2019年蒙牛乳業營收都實現超14%的增速，同期伊利股份從2018年的超16%，下滑到13%多的增速。
類似的情況還有不少，我們發現，過去一些年，對比上下圖，蒙牛乳業雖然增長不那么穩定，但有些年份的增速又比伊利股份要高。
3、蒙牛的賺錢能力問題
首先，伊利利潤指標總體優于蒙牛。2021上半年，杠桿游戲注意到，伊利股份實現53.22億元的歸母凈利潤，同期蒙牛乳業為29.47億元。
如下圖，我們看近年，除了2012年伊利股份利潤下滑過，其他年份都是增長的。
這5年的凈利潤都在50億元以上，2020年更是破70億元。
同期，蒙牛乳業的凈利潤指標基本都是低于伊利股份的。
有意思的是，2016年蒙牛乳業還出現過一定的虧損。
且近年來利潤指標不穩定，一會高一會低，持續性的增長很少見。
2017、2018、2019年實現了較好的利潤指標，一路上揚，但2020年又栽了一個跟頭，從超40億元的利潤，下滑至35億元。
其次，蒙牛存在高毛利率，低凈利潤問題。2021上半年，伊利股份毛利率為37.40%，同期蒙牛乳業更高，達到38.24%。
如果看近年的表現，伊利股份的毛利率除了2011、2012、2013年都在30%以上，且近6年毛利率都高于35%。
好玩的是，蒙牛乳業的毛利率近年也都還不錯，只有少量年份低于30%，近4年都高于35%，近3年都維持在37%以上。
大家都有不錯的毛利率，凈利率差距卻很大。
如下圖，我們發現，伊利股份2013年以來，凈利率都是高于6%，最高甚至2016年達到過9.4%，動輒也是7、8個點。
而蒙牛乳業很少超過5%的凈利率，個別年份甚至為負。
有趣的是，2021上半年，蒙牛乳業錄得了6.46%的凈利率，算是近年來非常好看的利潤率指標了。
但是同期，伊利股份的凈利率高達9.45%，真的是如它自己所言，超預期。
當然，蒙牛乳業也是超預期的。
那么，都不錯的毛利率，凈利率差距卻明顯，杠桿游戲不得不說，問題到底出在哪里？是產品結構問題，還是成本方面的因素？
過去一年，伊利蒙牛股價都是跌宕起伏，總市值伊利還是高幾百億。
中國乳業傳奇人物謝幕，牛根生徹底退出，未來蒙牛是否還能“猛”，有機會超過伊利嗎？
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